Việt Nam chuẩn bị cho chu kỳ giảm lãi suất

Tốc độ tăng tổng sản phẩm quốc nội (GDP) của Việt Nam năm 2012 vẫn đạt mức của năm 2011 là 5,9%, lạm phát sẽ quay lại mức 1 chữ số vào giữa năm 2012, tạo cơ hội giảm lãi suất...

Những dự đoán trên vừa được Ngân hàng Standard Chartered đưa ra trong nghiên cứu gần đây của ông Tai Hui - Trưởng bộ phận Nghiên cứu khu vực Ðông Nam Á, trực thuộc đội Nghiên cứu toàn cầu của Ngân hàng Standard Chartered - về thị trường Việt Nam trong năm 2012 với các vấn đề nóng như giảm lãi suất, áp lực tiền đồng hay trái phiếu chính phủ.

Tạp chí VBF xin trích nội dung chính của bản nghiên cứu này.

Sau một năm đối mặt với tình trạng lạm phát cao, giá các mặt hàng tiêu dùng của Việt Nam đã tăng chậm lại. Trong khi việc thắt chặt các chính sách tiền tệ và chú trọng tăng cường bình ổn giá đã làm giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế trong kỳ ngắn hạn thì theo quan điểm của chúng tôi, đây là những yếu tố then chốt để củng cố thị trường và niềm tin của các nhà đầu tư. Hơn nữa, tốc độ tăng tổng sản phẩm quốc nội (GDP) của Việt Nam năm 2011 chỉ giảm nhẹ và GDP cả năm 2011 vẫn đạt 5,9%.

Chúng tôi kỳ vọng một tốc độ tăng trưởng tương tự trong năm 2012. Tuy nhiên, Việt Nam sẽ đối mặt với thách thức to lớn từ khủng hoảng khu vực châu Âu vì đây là thị trường xuất khẩu chính của Việt Nam – chiếm 14% tổng kim ngạch xuất khẩu. Mặt khác, đây cũng là cơ hội để tìm kiếm thị trường xuất khẩu tiềm năng mới một khi nhu cầu nhập khẩu của châu Âu suy giảm.

Lạm phát đang giảm dần theo dự đoán và được kỳ vọng sẽ quay lại mức 1 chữ số giữa năm 2012 và cơ chế cung – cầu thuận lợi, chúng tôi kỳ vọng lợi tức của Trái phiếu Chính phủ (TPCP) kỳ 2 năm sẽ giảm xuống còn 11,3% vào Quý 4/2012. Trong khi đó, chúng tôi cũng khuyến nghị việc hạn chế phân khúc thị trường TPCP kỳ hạn 0-3 năm và tập trung vào TPCP kỳ dài hạn khi tính thanh khoản liên ngân hàng nội địa được cải thiện.

Các yếu tố nội địa thúc đẩy đà phát triển kinh tế

GDP của Quý 4/2011 tăng 6,1% so với cùng kỳ năm ngoái

Năm 2011, mặc dù phải đối mặt với những thách thức do lãi suất cho vay cao và các hoạt động thương mại quốc tế giảm, Việt Nam vẫn đạt mức tăng trưởng đáng ghi nhận. Theo tính toán của chúng tôi, GPD cả năm tăng 5,9% và Quý 4 tăng 6,1% so với cùng kỳ năm ngoái. Đóng góp cho mức tăng trưởng của Quý 4, so với cùng kỳ năm ngoái, nhóm ngành dịch vụ tăng 8,6%, nhóm ngành CNSX tăng mạnh chạm mốc 10%, tương xứng với tốc độ tăng trưởng mạnh của nhóm ngành CNSX trong tháng 12 ở mức 12,2% so với mức 4,5% của tháng 11.

Mặt khác, tăng trưởng trong ngành xây dựng giảm 10,5% trong Quý 4 sau khi tăng 5% vào quý trước. Hoạt động của ngành công nghiệp khai thác khoáng sản cũng giảm nhẹ ở mức 1,8% - không đạt được mức mong đợi sau khi tăng 5,2% trong Quý 3.

Trong khi đó, tăng trưởng xuất khẩu giảm mạnh từ 33,3% trong tháng 11 xuống còn 18,7% trong tháng 12, rơi xuống mức thấp nhất kể từ tháng 5. Xuất khẩu trong tháng 1/2012 giảm 11% so với cùng kỳ năm ngoái và tiếp tục giảm vào tháng 2 do ảnh hưởng của Tết Nguyên Đán. Với bối cảnh khó khăn kinh tế chung, Chính phủ nên tăng cường đầu tư công, đặc biệt trong việc xây dựng cơ sở hạ tầng để duy trì đà tăng trưởng. Việt Nam hiện nay đã bắt đầu xây dựng nhà máy lọc dầu Nghi Sơn – nhà máy thứ 2 của cả nước sau khi nhà máy lọc dầu Dung Quất được hoàn thành trong năm 2009 - để giúp thu hẹp thâm hụt thương mại đang đứng ở mức 7,5% so với GDP vào năm 2011, đồng thời giảm sự phụ thuộc vào việc nhập khẩu dầu tinh chế. Nhà máy lọc dầu Nghi Sơn dự kiến sẽ được hoàn thành vào năm 2014.

Với đà tăng trưởng mạnh mẽ trên hầu hết các ngành, chúng tôi kỳ vọng tốc độ tăng trưởng GDP hàng quý của Việt Nam tăng cao dần và trong cả năm 2012 sẽ ở mức 5,8%.

Lạm phát đang giảm, cơ hội giảm lãi suất

Sau khi chạm đỉnh 23% vào tháng 8/ 2011, tỷ lệ lạm phát đã bước đầu hạ nhiệt trong 5 tháng liên tiếp. Lạm phát cơ bản đã giảm từ 19,8% vào tháng 11 và 18,1% vào tháng 12/2011 xuống mức 17,3% vào tháng 1/2012. Mặt khác thì giá lương thực/thực phẩm và vật liệu xây dựng tăng nhẹ trong khi lạm phát của nhóm giao thông vận tải vẫn ở mức cao nhưng tỷ lệ này có chiều hướng giảm dần trong những tháng tới bởi sự ổn định của giá dầu thô tại thời điểm hiện tại.

Lạm phát sẽ được kỳ vọng tiếp tục giảm từ tháng 2/2012 và sẽ trở về 1 chữ số vào cuối Quý 2/2012. Tuy nhiên, việc này phụ thuộc rất nhiều vào sự ổn định giá hàng hóa thế giới và tiền Đồng trong khi khả năng giá điện tăng có thể làm tăng nguy cơ lạm phát cao trở lại vào năm 2012.

Do Ông Nguyễn Văn Bình, Thống đốc NHNN, đã phát biểu gần đây: “Ngân hàng Trung ương sẽ điều chỉnh các chính sách tỷ giá về mức hợp lý hơn nhằm giúp giảm lãi suất trung bình trên thị trường”. Chúng tôi kỳ vọng NHNN sẽ điều chỉnh tỷ giá tái cho vay từ 15% xuống 12% vào cuối Quý 2 và 11% vào Quý 3.

Bối cảnh thị trường ngoại tệ

Tài khoản vãng lai của Việt Nam đã có sự khởi đầu thuận lợi trong năm 2012 với tổng thâm hụt thương mại ở mức 100 triệu USD (mặc dù ảnh hưởng của Tết có thể giúp cân bằng phần nào cán cân thanh toán). Mức thâm hụt thương mại đã giảm bớt trong những năm gần đây nên tác động tích cực lên tiền Đồng. Đầu năm 2012, khoảng cách giữa tỷ giá USD-VND niêm yết chính thức và tỷ giá trên thị trường song song đã được thu hẹp. Điều này cho thấy sự ủng hộ đối với tiền Đồng, ít nhất là trong kỳ ngắn hạn. Chúng tôi đã điều chỉnh lại dự đoán đối với tỷ giá USD-VND để thể hiện bối cảnh trên và chúng tôi kỳ vọng tỷ giá USD-VND sẽ trải qua 1 đợt mất giá nhẹ trong năm 2012. Chúng tôi dự đoán tỷ giá USD-VND vào cuối năm sẽ ở mức 21.700 đồng.

Bối cảnh thị trường trái phiếu

Bối cảnh cung - cầu 2012

Chúng tôi ước đoán tổng số vốn Chính phủ cần huy động bằng Trái phiếu Chính phủ (TPCP) và trái phiếu của Ngân hàng Phát triển Việt Nam (VDB) sẽ vào khoảng 51-76 nghìn tỷ đồng so với mức 62 nghìn tỷ đồng năm 2011.

Bối cảnh cung-cầu khá thuận lợi bởi các ngân hàng và quỹ của Bảo hiểm Xã hội Việt Nam (BHXHVN) đều có sức mua.

Bội chi Ngân sách (theo phân loại của Việt Nam): Dựa vào Dự toán Ngân sách Nhà nước năm 2012 (được công bố vào ngày 16/12/2012), Chính phủ dự toán bội chi ngân sách năm nay sẽ ở mức 140 nghìn tỷ đồng (tương đương với 4,8% GDP) so với mức 111,5 nghìn tỷ đồng (tương đương với 4,9% GDP) của năm 2011. Các nguồn thu của Chính phủ bao gồm phát hành Trái phiếu Chính phủ, nguồn vốn hỗ trợ phát triển chính thức (ODA) và các khoản vay song phương cũng như vay vốn ngắn hạn từ Kho bạc Nhà nước. Trái phiếu Chính phủ cũng bao gồm chứng khoán khả mại – được phát hành thông qua tổ chức bảo lãnh phát hành trái phiếu BHXHVN.

Kế hoạch huy động trái phiếu và tổng lượng trái phiếu huy động được: Chính phủ chưa thông báo chính thức kế hoạch huy động trái phiếu cho năm 2012. Chúng tôi ước tính tổng giá trị trái phiếu cần huy động sẽ ở mức 80-150 nghìn tỷ đồng (tương đương với tổng giá trị trái phiếu có thể huy động được là 40-65 nghìn tỷ đồng). Do Bội chi Ngân sách năm nay cao hơn, tổng giá trị trái phiếu cần huy động sẽ cao hơn năm 2011 nhưng sức mua tăng sẽ mang tổng lượng trái phiếu huy động được về mức tương đương với năm 2011. Trước đây, Chính phủ đã từng linh hoạt trong việc giảm số lượng trái phiểu phát hành để gây các quỹ nhỏ khi nhu cầu đã cạn kiệt.

Trái phiếu VDB được Chính phủ bảo hộ và có đối tượng các nhà đầu tư giống với TPCP, nhưng Trái phiếu VDB không được phép sử dụng trong việc bù đắp cho sự thâm hụt của Chính phủ Trung ương. Giả sử tổng lượng trái phiếu VDB cần huy động bằng năm 2011, tổng giá trị của cả TPCP và trái phiếu VDB huy động được sẽ vào khoảng 51-76 nghìn tỷ đồng trong năm 2012, tương đương với tổng giá trị trái phiếu phát hành năm 2011 (ở mức 62 nghìn tỷ đồng).

Về phía cầu: Tính đến ngày 31/05/2011, các ngân hàng nắm giữ hơn 95% lượng trái phiếu. Nhu cầu thực sẽ ở mức 40-50 nghìn tỷ đồng trong năm 2012 nếu tổng giá trị lượng trái phiếu nắm giữ chiếm 7-8% tổng tài sản. Tuy nhiên, chúng tôi nhận thấy rằng các ngân hàng có thể tăng sức mua trái phiếu lên 70 nghìn tỷ đồng nếu việc hạn chế tăng trưởng tín dụng khuyến khích việc luân chuyển tài sản ra khỏi các khoản vay đơn thuần và tập trung đầu tư vào trái phiếu. Chính phủ đặt mục tiêu vào việc giữ hạn mức tín dụng ở mức 15-17% (như năm 2011) – thấp hơn so với mức trung bình 20-25% của các năm trước.

Chính phủ phát hành trái phiếu Chính phủ khả mãi cho BHXHVN. Nhu cầu thực của BHXHVN sẽ giữ ở mức ổn định tại 100 nghìn tỷ đồng, nhưng chúng tôi nhận thấy rằng BHXHVN có khả năng tăng lượng mua vào khi cần thiết. Chúng tôi ước tính khả năng chi trả tối đa của BHXHVN sẽ giao động ở mức 20-55 nghìn tỷ đồng trong năm 2012.

Chiến lược lãi suất

Với bối cảnh lạm phát đang trên đà đi xuống và cơ chế cung – cầu thuận lợi, chúng tôi kỳ vọng lợi tức của TPCP kỳ 2 năm sẽ giảm xuống 11,3% vào Quý 4/2012 từ mốc 12,3% hiện tại.

Lãi suất của TPCP kỳ hạn 5 năm sẽ giảm 15 điểm từ đầu tháng 12/2012. Chúng tôi khuyến nghị việc hạn chế phân khúc thị trường TPCP kỳ hạn 0-3 năm và tập trung vào TPCP kỳ dài hạn khi tính thanh khoản liên ngân hàng nội địa được cải thiện. Chúng tôi kỳ vọng điều này sẽ xảy ra nếu Chính phủ cắt tỷ lệ tái cho vay.

Dựa vào những dự đoán của chúng tôi, lãi suất cả năm (bằng tiền đồng) sẽ vào khoảng 14,3% trong khi lãi suất liên ngân hàng (đối với ngân hàng nội địa) sẽ là 12,5% và lỗ chênh lệch tỷ giá sẽ ở mức 3% (đối với các nhà đầu tư trong nước).

Đặng Yến